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石頭科技——國產掃地機器人優質企業,小米生態鏈賦能快速成長

  作者:劉正、周海晨、史晉星、陳楨皓

  投資要點:

  國產掃地機器人優質企業,小米生態鏈賦能+創始團隊“軟硬結合”。公司致力于智能清潔機器人生產,為科技巨頭小米公司“米家”智能掃地機器人的主要供應商,2018年主營業務收入中,小米“米家”品牌占47.21%,自有品牌“石頭”、“小瓦”分別占48.50%/3.03%。公司創始人團隊軟硬件背景結合,實控人昌敬持股30.99%,四大合伙人分別來自百度、微軟和華為,直接持股11%,此外核心骨干通過石頭時代間接持股10%,管理團隊激勵充分。經營模式方面,公司產品全部采用委托加工方式生產,無自建生產基地。

  公司處于快速成長階段,小米依賴度降低毛利率提升。公司目前處于擴張期,產品持續更新,分別于2016年9月/2017年9月/2018年3月推出“米家”/“石頭”/“小瓦”智能掃地機器人,目前線上銷售額市占率合計23%僅次于科沃斯。產品銷售以線上為主,2017年擴展電商平臺入倉+線上B2C平臺入倉+線下經銷模式,助力業績持續快速增長。公司2016/2017/2018年實現營業收入1.83/11.19/30.51億元,CAGR308.19%;實現歸母凈利潤-0.1/0.67/3.08億元。小米依賴度降低、毛利率逐年提升:近年來公司自有品牌占比迅速提升,18年占收入比重近50%,自主品牌毛利率高于米家品牌,結構改善提升公司毛利率,2016/2017/2018年綜合毛利率分別為19.21%/21.64%/28.79%。

  公司收入增長迅速研發費用率有所下降,募投項目推進研發創新。公司重視研發投入,2016/2017/2018年研發費用率達 21.49%/9.50%/3.82%,近年來公司收入增長較大,研發費用率有所下降。公司將激光雷達與算法技術大規模應用于智能掃地機器人領域,在LDS激光雷達、深度學習、算法優化、運動控制模塊領域擁有多項核心技術。科創板募投項目主要為新一代掃地機器人項目(7.5億元)、商用清潔機器人產品開發項目(2.8億元)、石頭智連數據平臺開發項目(1.4億元)提供資金支持,同時補充流動資金(1.3億元)。

  公司選擇預計市值不低于人民幣10億元、最近兩年凈利潤為正且累計不低于5000萬元的上市標準,我們認為宜采用可比公司PE估值法。公司服務機器人技術與模式已較為成熟,導航、算法等處于快速迭代期,下游仍具有較強的延展性,公司處于利用核心技術拓展新型產品的時期,與可比公司發展階段接近,應采用可比公司PE估值法進行估值。

  風險提示:與小米公司合作關系發生變化的風險、與代工廠商合作關系發生變化的風險、公司產品單一的風險。

  

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